本年一季度，中国经济达成精好意思开局开云体育，本体国内分娩总值（GDP）同比增长5.4%，在比旧年同期少1个责任日的情况下，同比增速进步0.1个百分点，收获难得宝贵。然则，特朗普政府掀翻的关税风暴将令中好意思交易实在堕入停滞，也给中国经济蒙上了暗影。4月18日国务院常务会议指出，面对复杂严峻的外部环境，要锚定经济社会发展目的，加大逆周期转变力度。

一季度财政政策昭着靠前发力

关于外部不祥情味的挑战，中国政府早有预判和预案。旧年底中央政事局会议指出，要实施愈加积极有为的宏不雅政策，加强超成例逆周期转变。旧年底的中央经济责任会议明确将慎重化解外部冲击列入次年经济责任的总体要求，建议实施愈加积极的财政政策与甘休宽松的货币政策，全方针扩大国内需求。本年头政府责任敷陈要求强化宏不雅政策民生导向，经济政策的遵循点更多转向惠民生、促消费，在保险和改善民生中打造新的经济增长点；推动更多资金资源“投资于东说念主”、服务于民生，形成经济发展和民生改善的良性轮回。

本年头，配合加力扩围实施“两新”政策，中央财政预下达消费品以旧换新资金810亿元，守旧各地作念好政策衔尾责任。宇宙两会审议通过财政预算，全年拟安排3000亿元超长久格番邦债资金守旧消费品以旧换新，较旧年领域翻了一番。受此影响，一季度，名额以上单元通讯器材类、文化办公用品类、家用电器和音像器材类、产品类商品零卖额分别增长26.9%、21.7%、19.3%、18.1%，四项商品拉动同期社会消费品零卖总和增长1.4个百分点。

财政预算还安排2000亿元超长久格番邦债资金（较上年加多500亿元），守旧设备更新矫正；安排中央预算内投资7350亿元（较上年加多350亿元），刊行1.3万亿元超长久格番邦债（较上年加多3000亿元），更汗漫度守旧“两重”；安排所在政府专项债券4.4万亿元（比上年加多5000亿元），重心用于投资开发、地皮收储和收购存量商品房等。

本年以来，政府债券刊行提速，带动到位资金改善和形貌推动。一季度，社会融资总领域15.18万亿元，同比多增2.37万亿元，其中政府债券净融资多增2.52万亿元；以政府债券余额与年化口头GDP之比估量的政府部门杠杆率上升2.2个百分点，比2020~2024年同期均值进步1.7个百分点。

同期，固定资产投本钱年本体到位资金同比增长3.7%，旧年全年下落2.3%；基础要领投资（不含电力）增长5.8%，比上年全年加速1.4个百分点。在“两重”及大领域设备更新政策的带动下，当季设备工器具购置投资同比增长19%，比旧年全年加速3.3个百分点，孝敬了固定资产投资增长的64.6%。

升迁财政赤字率，加大支拨强度、加速支拨历程是愈加积极的财政政策的热切内容。本年一季度，宇宙一般大家预算支拨同比增长4.2%，同比加速1.3个百分点，其中所在一般大家预算支拨增长3.6%，加速1.7个百分点。同期，宇宙一般大家预算支拨完周至年预算支拨的24.5%，比2020~2024年同期均值加速0.8个百分点；广义赤字率（即“财政收支与政府性基金收支差额计较/口头GDP”）为7.3%，比昔时五年同期均值进步2.6个百分点。

财政政策有进一步膨胀的空间

从支拨法看，本年一季度，外需对本体经济增长拉动2.2个百分点，比旧年同期进步1.3个百分点；消费和投资分别拉动2.8和0.5个百分点，同比分别回落1.1和0.1个百分点。可见，外需拉动增强是当季本体GDP增速同比加速的热切引擎。

特朗普关税加重了全球交易形貌垂危，干预了全球供应链，给中好意思两国乃至世界经济均带来较大冲击。据世界交易组织（WTO）发布的最新预测，展望2025年世界商品交易量将下落0.2%，比“低关税”基线景色下的预期低近3个百分点。敷陈指出，此数据基于4月14日的关税情况，如情况恶化，全球交易量可能会进一步萎缩。

笔者日前曾在《解码关税风暴下的外需冲击》一文平分析指出，特朗普关税对中国经济的影响不一定阐扬为收支口顺差缩小，外需对经济增长孝敬转负，而可能阐扬为外需对经济增长孝敬也曾为正，但收支口行为放缓，与投资、工作、收入和消费互相影响、互相作用。2019年，中国便是在收支口顺差扩大、外需拉动作用增强的情况下，消费和投资拉动作用缩小，本体GDP增速环比回落0.7个百分点。

2020~2024年，中国本体GDP复合平均增长4.86%，两倍于同期好意思国均速2.39%。但由于伴跟着有用需求不及、工作不充分、物价低位启动，深刻中国本体经济增速低于潜在增速，处于负产出缺口。刻下，特朗普关税干预多边交易体系，冲击全球产业链供应链清楚，进攻国际经济轮回，短期内或将影响中国照看负产出缺口。为此，需要进一步加大逆周期转变力度。

逆周期转变需要加强财政、货币政策的互助配合，财政政策大要更为热切。因为货币政策只可赞理企业资金链，但规复不了供应链；货币政策只可提供流动性，但处理不了企业和家庭的现款流。在极限关税施压的情况下，中好意思大部分交易堕入停滞，给好多中国企业和家庭带来的可能不仅是流动性问题，还有偿付智商的问题。流动性问题不错从各项贷款权略中受益，偿付智商问题则要靠财政政策，而不是难以偿还的贷款。格外是经济复苏需要一些时候聚力，跟着时候拉长，流动性问题可能会变成偿付智商问题。

前述国常会议建议，要清楚外贸发展，一业一策、一企一策加大守旧力度。也便是说，要在深入下层调研的基础上，分辩不阐扬况，对外贸行业或企业实施精确守旧。如有的是暂时的贫穷，这类情形或是货币政策提供流动性守旧为主、财政政策减税降费配合为辅；有的是要透澈关门或转行，这类情形波及休闲拯救及功绩手段培训，或者扩大以工代赈，主要需要财政政策守旧、货币政策的流动性守旧为辅。

关于国常会议饱读吹企业积极清楚工作的责任部署，建议可模仿英好意思2020年疫情技巧的作念法，创设有意的贷款守旧权略。若是企业将一定比例的贷款用于指定用途后，可减免偿还贷款。减免的部分不是由银行而是财政承担。同期，此类政策性业务不纳入银行监管调查，不用费本钱、不记入不良。如斯，形成激勉相容的政策闭环，运动政策传导。

4月7日东说念主民日报社论《集中元气心灵办好我方的事》指出，财政政策已明确要加大支拨强度、加速支拨历程，财政赤字、专项债、格番邦债等视情仍有进一步膨胀空间。之是以财政政策莫得针对关税冲击出新招，或是由于3月份刚通过的预算还在践诺中，且中好意思经贸摩擦的演进还存在较大变数，不妨先让“枪弹飞一霎”。

不外，总体上，政策上多作念的风险要小于少作念。因为即便过后阐明政策守旧过多了，也就意味着中国经济规复更快、更顽强，有助于咱们在经贸计议中处于愈加故意的位置。同期，预案比预测更热切。要不休充实完善政策器具箱，把柄外部影响程度动态诊治政策，升迁宏不雅调控的前瞻性、针对性、有用性，加速政策反应速率。

甘休宽松的货币政策蓄势再发

前述东说念主民日报社论还说起，将来把柄形貌需要，降准、降息等货币政策器具已留有充分诊治余步，随时不错出台。

旧年底中央经济责任会议在初度建议实施愈加积极的财政政策的同期，还时隔十四年重提实施甘休宽松的货币政策，这勾起了关于更汗漫度货币宽松的市集憧憬。尽管在好意思国滥施关税给中国经贸启动和经济发展增添新的变数之后，仍未见新的降准降息，但央行通过精确滴灌的结构性器具与活泼甘休的流动性管理，营造相宜的货币金融环境，连接了守旧性的货币政策，为经济捏续回升向好提供了有劲守旧。

本年一季度，广义货币供应（M2）同比增长7.0%，增速同比回落1.3个百分点，但M2与年化口头GDP之比上升6.8个百分点，较2020~2024年同期均值进步0.2个百分点；社融存量增长8.4%，增速同比回落0.3个百分点，但（不含非金融企业境内股票融资与贷款核销的）社融存量与年化口头GDP之比上升7.5个百分点，较昔时五年同期均值进步1.6个百分点。

当季，10年期国债收益率平均为1.71%，同比、环比分别回落70和29个基点；5年期所在政府债券收益率平均为1.66%，同比、环比分别回落80和17个基点，信用利差（即5年期所在债与5年期国债收益率差）同比、环比分别收窄4和3个基点。

此外，面对“平等关税”对中国本钱市集形成的短期冲击，中国版平准基金横空出世，央行果断发声，守旧中央汇金公司加汗漫度增捏股票市集指数基金，必要时会向后者提供填塞的再贷款守旧。同期，旧年底推出的守旧本钱市集的两项结构性货币政策器具也在加速愚弄。

要赞理深广的货币政策空间，“好钢用在刀刃上”。咫尺，中国银行业的详细欠债成本约为1.8%，已高于10年期国债和5年期所在政府债的刊行利率。若是降准降息导致债券市集利率进一步下行，将加大银行债券投资的利差损。降息还可能进一步收窄银行净息差，削弱银行放贷的积极性。同期，导致银行尤其是中小银行更多确立债券资产，加速债券利率下行。

中国弗成浮浅照搬低利率政策。好意思国事以径直融资为主，低利率不错通过债券和股票市集传导，裁减企业债券融资成本，改善企业和家庭资产欠债表，形成正钞票效应，拉动投资和消费。中国事以辗转融资为主，是好意思国的镜像，低利率主要通过信贷渠说念传导，濒临供给端银行信贷激勉不及与需求端有用融资需求不及的双重照看。这或是连年来中国利率越降越低，资金却未能参预实体经济，而在金融市集轮回的热切底层逻辑。效率，一方面，中小银行不休累积访佛硅谷银行的利率风险；另一方面，由于企业信用债刊行较少，即便债券利率走低，企业也很难受益；再一方面，股票市集常常将无风险利率下行视作经济悲不雅预期，衰退高涨能源。

刻下中国货币政策正处在“攻守兼备”的要道节点，既要保捏战术定力幸免透支空间，也要在“黑天鹅”事件冲击时应时精确作念出反应。这种该脱手时“敢脱手、善脱手”的调控智商，正是中国经济抵挡风波的信心和底气所在。

题外话，本年政府责任敷陈将消费物价指数的通胀目的定在2%傍边，较往年下调了1个百分点。鉴于物价长久低位启动，设定一个较低的通胀目的，向市集开释了促进物价祥和回升的积极信号，这正是刻下中国货币政策的一个热切考量。

由于特朗普关税将扼制全球经济增长、影响国外市集需求，这在短期内将加大中国社会总供求失衡，加多达成通胀目的的难度。与治理通胀不同，治理低物价波及到好多结构性问题，不是总量性货币政策能够起决定性作用的。为此，建议可酌量将2%的通胀目的漂浮为央行货币政策的前瞻性指引，即咫尺就向市集作念出容或，若是通胀不达标，货币政策不转向。2012年12月，好意思联储进一步明确前瞻性指引的内容，声称在休闲率高于6.5%、将来一至两年的通胀预期不超越2.5%且长久通胀预期保捏清楚三个条款取得欢腾前，不会退出现行低利率政策。

（作家系中银证券全球首席经济学家）

管涛

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